央行大招！5000亿“互换便利” 机构最新解读

　　作者：孙翔峰

　　央行行长潘功胜9月24日表示，将创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押。

　　潘功胜透露，首期互换便利操作规模5000亿元，未来可视情况扩大规模。

　　多位业内人士接受证券时报·券商中国记者采访时表示，互换便利工具将有助于提升证券等金融机构股票增持能力，更好发挥稳定市场作用。互换便利工具采用“以券换券”的方式，金融机构可以通过抵押流动性相对较差的股票ETF、沪深300成份股等资产，换取国债、央行票据等流动性更高的资产，以提高自身在市场融资的便利性与资金实力，进而有助于金融机构在资本市场进行投资、增持股票。

　　同时，互换便利工具的创设虽然不会增加基础货币的投放，但能够显著提高证券基金等金融机构的流动性、增强机构的融资能力以及资金实力，促进金融机构更好发挥稳定市场的功能作用。

　　创新工具稳定市场

　　互换便利的作用机制是“以券换券”。根据央行行长潘功胜发言，证券、基金、保险公司可以用符合条件的债券（信用债）、股票ETF、沪深300成份股等资产作抵押，换取央行的国债、央票等，获取流动性支持。即非银机构以低流动性资产作抵押，换央行高流动性资产。

　　粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒介绍，海外经验和我国实践中，均有与互换便利相似的工具。美联储于2008年金融危机期间推出了定期证券借贷便利（TSLF），允许一级交易商使用流动性较差的证券作为抵押，向美联储借入流动性较高的国债，便于在市场上融资，起到了提振市场的效果，2020年也再度启用。

　　我国相似的工具是2019年推出的央行票据互换（CBS），允许一级交易商以银行永续债从央行换入央票。这一工具提高了银行永续债的市场流动性，增强市场认购银行永续债的意愿，从而支持银行发行永续债补充资本，为加大金融对实体经济的支持力度创造有利条件。

　　罗志恒认为，互换便利的效果是通过盘活证券、基金、保险公司的存量资产，激励其积极参与市场、活跃市场、稳定市场。同时，避免非银机构因为流动性问题“套现离场”，防止同质化交易、赎回压力等可能造成的市场踩踏。

　　“互换便利工具将有助于提升证券等金融机构股票增持能力，更好发挥稳定市场作用。”华福证券首席经济学家燕翔在接受证券时报·券商中国记者采访时表示，互换便利工具采用“以券换券”的方式，换取国债、央行票据等流动性更高的资产，以提高自身在市场融资的便利性与资金实力，进而有助于金融机构在资本市场进行投资、增持股票。互换便利工具的创设能够显著提高证券基金等金融机构的流动性、增强机构的融资能力以及资金实力，促进金融机构更好发挥稳定市场的功能作用。

　　首席经济学家汪毅对证券时报·券商中国记者表示：“本次资本市场创设新工具是新‘国九条’要求的又一具体落地表现，新工具超出市场预期。”

　　汪毅表示，在全球降息周期的窗口期，资本市场新工具有助于进一步缓解股市微观流动性，提振市场情绪和风险偏好。央行行长同时重点强调，“互换便利只能用于买股票，已经批了5000亿元，只要效果好，还可以有多个5000亿元”，后续资本市场政策决心和力度都有保证。

　　“政策的延续性后续还有，加上本身市场已经自发地进入一个筑底阶段，对应的利好政策将明显提升股市的资金面，为底部持续反弹提供助力。”汪毅说。

　　不会增加基础货币投放

　　对于互换便利的操作路径，市场有一些不同观点。

　　汪毅认为，是券商、基金、保险公司将手上的股票和ETF换央行的国债、央票，在债券二级市场出售，出售后只能用来买股票。由于这个过程中需卖出债券，因此也间接达到了抑制超长期国债收益率过快下行的目的。

　　罗志恒则认为，非银机构通过互换便利从央行换取的国债和央票，大概率不能进行“二次转卖”，只能以抵押方式获取流动性。根据央行票据互换工具的相关规则，“互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品”。

　　“由于‘互换便利’与‘央票互换工具’具有相似性，因此我们推断，从央行换取的国债等资产，不能直接进行现券买卖。也就是说，不存在‘买入股票——找央行换债券——再将债券卖出’的链条。”罗志恒表示。

　　有券商人士也对证券时报·券商中国记者表示，目前尚不清楚所换取的债券可以如何操作，但是大概率是用于抵押。

　　需要注意的是，互换便利不是直接给钱，不会扩大基础货币规模。证券、基金、保险公司互换便利采用的是“以券换券”的方式，既提高了非银机构融资能力，又不是直接给非银机构提供资金，不会投放基础货币。

　　“对非银的互换便利是被动操作属性，而且互换便利是资产置换而不是基础货币投放工具，其中可能包含了对避免支持资本市场信心的同时导致基础货币超发的考虑。”华金证券首席经济学家秦泰对证券时报·券商中国记者表示，央行在公开市场买卖国债余额没有达到相当大的程度之前，对于资产价格波动性明显更大的权益类资产作为质押进行流动性资产或基础货币投放的总体操作将会保持相对谨慎的步伐，但工具的出现本身就有望对市场信心形成一定的提振作用。